Value Beleggen in de praktijk

 

De selectie van goede bedrijven om in te beleggen is een zaak van veel onderzoek en discipline. Alle bedrijven die door Value Stars Newsletter zijn geselecteerd voldoen aan een aantal kriteria die straks uitgebreid toegelicht zullen worden. Het researchteam dat de onderzoeken uitvoert is gespecialiseerd in het zoeken naar Value bedrijven die een aantrekkelijk product of dienst aanbieden die noodzakelijk is in ons dagelijks bestaan en dat ook de komende 10 of meer jaren zal blijven. Niet alleen het bedrijf in kwestie wordt onderzocht, ook de concurrenten worden grondig doorgenomen om te beoordelen wat de relatieve positie is van het bedrijf in de doelgroep. Indien een bedrijf in aanmerking komt om opgenomen te worden in de wachtkamer van de portefeuille en er een waarde is bepaald, dan is het een kwestie van wachten tot de koers aantrekkelijk genoeg is om in te stappen in het aandeel. Er zijn nu meer dan 100 bedrijven in de wachtkamer die in aanmerking komen om opgenomen te worden in de portefeuille. Alleen als het koerspotentieel meer dan 50% is binnen een termijn van 12 maanden dan worden de aandelen opgenomen in de Value Stars Newsletter selectie. Het zijn allemaal internationaal opererende bedrijven die genoteerd zijn op de grote effectenbeurzen van Europa, de Verenigde Staten of Azië.


Beleggings Universum
 

Het is belangrijk om vooraf te bepalen in welke sectoren en in welke grootte van bedrijven men wil gaan beleggen. De kredietcrisis heeft laten zien wat er kan gebeuren als de verhandelbaarheid van aandelen plosteling stagneert zoals in september/oktober 2008. De aandelen kwamen in een vrimen val en de minst liquide aandelen werden verkocht tegen bodemprijzen. In korte tijd zakten sommige aandelen meer dan 80% in waarde op de beurs door een gebrek aan kopers met geld. Sommige beleggingsfondsen moesten dan ook noodgedwongen hun fondsen sluiten vanwege een gebrek aan geld om aan de vraag van de fondsaandeelhouders te kunnen voldoen. Het totale beleggingsuniversum bestaat wereldwijd uit meer dan 12.000 beursgenoteerde bedrijven in de verenigde Staten en meer dan 20.000 beursgenoteerde bedrijven in Europa en Azië. Totaal dus meer dan 32.000 beursgenoteerde bedrijven om uit te kiezen als belegger.

Het onderzoeksteam probeert altijd contacten te leggen met het management van het bedrijf dat ze gaan onderzoeken. Tijdens deze contacten kan er een bevestiging worden gezocht van het researchwerk dat al is gedaan en wordt teven een indruk verkregen van de kwaliteit van het managementteam en de organisatie.

 Alle bedrijven met een beurswaarde die groter is dan €13 miljard vallen af omdat het verkrijgen van contacten met de directie veelal niet mogelijk is. Een bijkomend nadeel is dat deze grote bedrijven al door alle analisten van de banken worden gevolgd en er geen voordeel te behalen is uit een gebrek aan informatie over deze bedrijven. De bedrijven die een beurswaarde hebben die kleiner is dan €700 miljoen komen ook niet in aanmerking omdat daar de liquiditeit een rol zou kunnen spelen als men in een situatie komt van geringe liquiditeit en men de aandelen wilt verkopen. Van de bedrijven met een beurswaarde die kleiner is dan €13 miljard en groter dan €700 vallen er nog een aantal af vanwege bijzondere risico kenmerken van deze bedrijven.

-        Bedrijven die werkzaam zijn met producten of diensten die uit de gratie kunnen raken vanwege veroudering of vervanging door een concurrent van het geboden product. Bijvoorbeeld software bedrijven of High tech bedrijven in de computer industrie en de bio technologie, dit zijn zeer kapitaalintensieve ondernemeningen met een grote kans op enorme winsten maar ook een enorme kans op enorme verliezen als een product niet slaagt.

-        Bedrijven met langdurige productaansprakelijkheid die bijvoorbeeld werkzaam zijn in de tabaksindustrie of produkten maken die gerelateerd zijn aan het gebruik van asbest. Ook de medicijnfabrikanten vallen onder deze categorie ins samenhang met het feit dat er veel kapitaal gaat zitten in de ontwikkeling van nieuwe medicijnen waarvan het onzeker is of ze worden goedgekeurd door de autoriteiten om te gebruiken als geneesmiddel.

-        Bedrijven die afhankelijk zijn van de overheid inzake prijsstelling of producten die zij mogen aanbieden. Denk hierbij aan nutsbedrijven en kabeltelevisiebedrijven.

-        Bedrijven met een gebrek aan transparantie en onvoldoende controle over de bedrijfsprocessen. Denk hierbij aan banken en verzekeraars. 

Het grote voorbeeld van een bedrijf dat op die manier in de problemen is gekomen is Société Générale in Frankrijk. Een relatief onbelangrijke medewerker, Jérôme Kerviel, die gepromoveerd was van de controle-afdeling van de bank naar de handelsafdeling, was in staat gebleken een ongeoorloofde handelspositie in te nemen namens Société Générale voor een bedrag van €50 miljard. De afdeling waar hij werkzaam was, Delta One, was verantwoordelijk voor het uitvoeren van orders die verband hielden met arbitrage in futures en exchange traded funds. Het was de bedoeling dat hij een tegenovergestelde positie in zou nemen als die van de klant. Bijvoorbeeld een klant koopt 100 contracten om een index te mogen kopen dan zou hij 100 contracten afsluiten om dezelfde index te mogen verkopen. Per saldo heb men dan een neutrale postie. De marge op deze transacties is relatief bescheiden maar wel zeer winstgevend zonder al te grote risico’s voor de bank. 

Jérôme Kerviel had echter een fictieve klant in het leven geroepen die zijn tegenpartij was. Door zijn kennis vande controle systemene van de bank wist hij meer dan een jaar lang zijn posities met deze fictieve klant te verhullen. Toen deze ongeoorloofde posities bij toeval werden ontdekt door Société Générale bleken er grote posities te bestaan waarmee de bank een aanzienlijk risico liep. Jérôme Kerviel had een handelspositie ingenomen op een stijging van de aandelenbeurzen voor een totaal bedrag van €50 miljard. Dit bedrag was verdeeld over €18 miljard in de Duitse Dax index, €30 miljard in de Eurostoxx 50 en €2 miljard in de Britse beursgraadmeter, de FTSE. Dit zijn ongeveer 100.000 contracten op de FTSE en DAX geweest en 800.000 contracten in de Eurostoxx 50. Met het afwikkelen van deze posities tussen 21 en 23 januari 2008 had Société Générale een marktaandeel van 3,1 % in de FTSE futures, 7,8% op de DAX en ten slotte 8,2% op de Eurostoxx futures. De beurswaarde van Société Générale was op dat moment rond de €30 miljard. De totale schade voor Société Générale was uiteindelijk €4,9 miljard. Door een gebrek aan toezicht en controle was het mogelijk gebleken dat slechts 1 persoon binnen een bank verantwoordelijk kan zijn voor een mega verlies van €4,9 miljard. Als belegger zijn deze risico’s te groot en niet te controleren.

Na deze selectie blijven er in de Verenigde Staten 460 bedrijven over die in aanmerking komen voor opname in de Value Stars Newsletter portefeuille en in Europa en Azië 724 bedrijven. Totaal dus 1184 bedrijven die voldoen aan de strenge selectiecriteria om in aanmerking te komen om in te beleggen. Het moment van beleggen in deze bedrijven is echter afhankelijk van de individuele resultaten en de koers in verhouding tot de berekende waarde van het bedrijf.


Allereerst een uitleg van de begrippen die gebruikt worden bij de analyse van de bedrijven. Dit zijn meestal afkortingen van Engelse termen.


EBITDA

EBITDA staat voor Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization en is een maatstaf voor de brutowinst na aftrek van overheadkosten van een bedrijf. De Nederlandse vertaling is verdiensten voor aftrek van interest, belastingen, afschrijvingen op activa en afschrijvingen op leningen en goodwill, dit is ook de letterlijke inhoud van het begrip (ook wel bedrijfskasstroom genoemd). Het wordt gebruikt als maatstaf voor de winst die een onderneming haalt met haar operationele activiteiten zonder dat hier kosten en opbrengsten van de financiering in verwerkt zitten.


EBIT

De EBIT (Engels: earnings before interest and tax) is een maatstaf voor de operationele inkomsten van een onderneming voor aftrek van rente (interest) en belasting (tax). Het wordt gedefinieerd als de omzet minus de kosten van gewone bedrijfsuitoefening, exclusief financiële baten en lasten en belastingen.

In het Nederlands bestaat het vergelijkbare begrip courant resultaat.

De EBIT kan vooral gebruikt worden om de operatieve gang van verschillende bedrijven met elkaar te vergelijken. Het wordt veelal gebruikt om de waarde van een onderneming te bepalen, hetgeen van belang is voor aandeelhouders van een beursgenoteerde onderneming.


Cashflow

Cashflow is een term in de bedrijfseconomie waarmee het geld dat een organisatie in en uit gaat bedoeld wordt. De Nederlandse vertaling is kasstroom, maar in de literatuur en in de praktijk wordt deze term niet vaak gebruikt. Meestal worden cashflows weergegeven per periode of per promenct. Als er geld binnenkomt heet dit een positieve cashflow en als er geld de organisatie verlaat is dit een negatieve cashflow. Als een onderneming een jaarrekening publiceert wordt naast de balans en resultatenrekening ook een cashflowoverzicht (in Nederland dus ook wel kasstroomoverzicht) van dat jaar gepubliceerd.

Voor het bepalen van cashflows is het belangrijk een onderscheid te maken tussen aan de ene kant kosten en opbrengsten en aan de andere kant uitgaven en ontvangsten. Aan de hand van het eerste paar wordt namelijk de winst berekend, en aan de hand van het tweede paar de netto cashflow.


Om dit onderscheid te verduidelijken even een voorbeeld. Een handelsonderneming kan op een bepaald moment een product op rekening verkopen. Op dat moment wordt een opbrengst gerealiseerd, maar aangezien het geld nog niet betaald is door de klant zijn er nog geen ontvangsten en is er ook nog geen cashflow gerealiseerd.

Hetzelfde geldt voor de inkoop. Op het moment dat een onderneming iets inkoopt worden kosten gemaakt, maar pas op het moment dat deze betaald worden wordt de uitgave gedaan.

Daarnaast bestaan er ook kosten die geen uitgaven zijn, bijvoorbeeld afschrijvingen. Of uitgaven die geen kosten zijn, bijvoorbeeld investeringen (in vaste activa) of aflossingen op leningen. En bij het aangaan van een lening geldt het omgekeerde, er komt wel cash geld de onderneming binnen, en dus een positieve cashflow, maar omdat er voor hetzelfde bedrag een lening tegenover komt te staan die ooit afgelost zal moeten worden is het geen opbrengst.

Een onderneming kan dus winst maken en toch een negatieve netto cashflow hebben of andersom.

Voor kredietleveranciers is de cashflow van een bedrijf het beginpunt om te bepalen hoeveel een bedrijf kan lenen. Ook voor de waardebepaling van een onderneming is dit een uitgangswaarde waarbij de toekomstige kasstromen worden teruggerekend naar de waarde van vandaag.


FCF (Free Cash Flow)

De Free Cashflow, in het Nederlands, vrij beschikbare kasstroom, is het geld dat vrij beschikbaar is voor de aandeelhouders na aftrek van alle kosten en verplichtingen binnen de onderneming. De onderneming kan er voor kiezen om deze gelden te reserveren om in de toekomst het ged aan te wenden voor een investering of ze kan het geld beschikbaar stellen aan de aandeelhouders door middel van een dividend of inkoop van eigen aandelen. De Free Cash Flow is een belangrijke graadmeter bij de beoordeling van de waarde van een bedrijf.


FCFY (Free Cashflow Yield)

De Free Cashflow Yield is de verhouding tussen de Free Cash Flow per aandeel en de koers van het aandeel. Dit wordt uitgedrukt in en percentage. Bij een koers van 100 en een Free Cash Flow van 20 is de FCFY 20%. Dit betekent dat men de waarde op de beurs het bedrijf in 5 jaar zou kunnen betalen uit de Free Cash Flow dat het bedrijf produceert.

Bedrijven die een FCFY hebben van meer dan 10% kunnen in aanmerking komen om opgenomen te worden in de Value Stars Newsletter selectie.


EV (Enterprise Value)

De Enterprise Value is een belangrijke maatstaf om de waarde van een onderneming te bepalen. Het is de som van het aantal aandelen maal de koers op de beurs plus de schulden en verplichtingen of minus de liquiditeiten op de balans. De uitkomst is het bedrag dat iemand moet betalen als de onderneming volledig van de beurs wordt gehaald en alle schulden en verplichtingen worden afgelost en/of de luiqiditeiten beschikbaar komen voor de nieuwe eigenaar. Om deze reden is de Enterprise Value een goede maatstaf om bedrijven met elkaar te vergelijken, de ruis van schulden,verplichtingen en liquiditeiten is dan geëlimineerd.


EV/EBIT ratio

Door de Enterprise Value te delen door de EBIT krijg men een ratio die aangeeft hoe lang het duurt voordat men de investering van een overname van het bedrijf terug kunt verdienen. Dus bij een bedrijf zoals Affiliated Computer Services met een EV van $5,9 miljard (2009) en een EBIT van $689 miljoen is de EV/EBIT ratio 8,5. Bij deze ratio wordt rekening gehouden met de afschrijvingen op de activa en goodwill.

Bedrijven die een EV/EBIT ratio hebben onder de 9 kunnen in aanmerking komen om opgenomen te worden in de Value Stars Newsletter selectie.


EV/EBITDA ratio

Door de Enterprise Value te delen door de EBITDA krijg men ook een ratio die aangeeft hoe lang het duurt voordat men de investering van een overname van het bedrijf terug kunt verdienen. Dus bij een bedrijf zoals Affiliated Computer Services met een EV van $5,9 miljard (2009) en een EBITDA van $1084 miljoen is de EV/EBITDA ratio 5,5. Bij deze ratio wordt geen rekening gehouden met de afschrijvingen op de activa en goodwill.

Bedrijven die een EV/EBITDA ratio hebben onder de 7 kunnen in aanmerking komen om opgenomen te worden in de Value Stars Newsletter selectie.


EBITDA interest

Het is belangrijk om te weten hoeveel rente bedrijven moeten betalen op hun uitstaande schulden. De beste maatstaf om dit te meten is de verhouding tussen EBITDA (bruto cash flow) en het bedrag dat betaald wordt aan rente. Dit wordt uitgedrukt als een percentage.

Bedrijven die een EBITDA/Interest ratio hebben van minder dan 25% kunnen in aanmerking komen om opgenomen te worden in de Value Stars Newsletter selectie.


P/E

Earnings Per Share is de koerswinst verhouding van een aandeel. Dit is een grove maatsstaf om de waarde van een aandeel te vergelijken. Het is de koers van een aandeel gedeeld door de winst per aandeel. Door de verschillen in boekhoudkundige methodes die per bedrijf of per land kunnen verschillen is dit een minder betrouwbare methode dan EV/EBITDA ratio.


Revenue/omzet

De omzet van een bedrijf bestaat uit de opbrengsten van een bedrijf uit de bedrijfsvoering en de opbrengsten uit deelnemingen en/of beleggingen.


EV/Sales

De verkopen van een bedrijf bestaan uit de opbrengsten van een bedrijf uit de bedrijfsvoering minus de opbrengsten uit deelnemingen en/of beleggingen. De ratio tussen de Enterprise Value en de Sales geeft een goede maatstaf van de waarde van de onderneming ten opzichte van de verkopen. . Dus bij een bedrijf zoals Affiliated Computer Services met een EV van $5,9 miljard (2009) en een Sales van $6,6 miljard is de EV/Sales ratio 0,9.

Bedrijven die een EV/Sales ratio hebben van minder dan 2 kunnen in aanmerking komen om opgenomen te worden in de Value Stars Newsletter selectie.

De belangrijkste algemene criteria zijn:

-   Een balans die “ investment-grade” is, dat wil zeggen dat de rentelasten op leningen minder moet zijn dan 25% van EBITDA (bruto cashflows).

-  De bedrijven moet niet afhankelijk zijn van de economische cyclus om winst te maken zoals bijvoorbeeld afankelijkheid van de prijzen van grondstoffen, denk aan bijvoorbeeld staalbedrijven die sterk afhankelijk zijn van de prijzen van ijzererts en ook nog eens zeer gevoelig zijn van de economsiche groei van hun afzetgebieden.

-  Bedrijven moeten een voorspelbare omzet hebben die wordt gevormd door het verlenen van onderhoud, service en vervanging van reeds geplaatste producten of diensten. Een goede spreiding van het klantenbestand over diverse regio’s is ook een belangrijke voorwaarde. Bij voorkeur bestaat de omzet uit verschillende soorten producten of verschillende vormen van dienstverlening.

-   De mogelijkheid om over genomen te worden door een ander bedrijf moet aanwezig zijn.


In de maandelijkse Value Stars Newsletter hebben wij de analyses reeds voor u gemaakt en staan alle cijfers gerangschikt op een overzichtelijke wijze.


 

Voer uw naam en email adres in voor een gratis download van het Gold Stars Special Report: "Goud Bubble"?